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UNIBAIL-RODAMCO : Morgan Stanley abaisse sa recommandation

Mercredi 06 Oct 2010 à 10:12

Morgan Stanley a dégradé sa recommandation sur Unibail-Rodamco de Pondération en ligne à Sous-pondérer avec un objectif de cours de 120 euros. Le broker estime que la valorisation est trop élevée, après la performance solide enregistrée récemment par le titre. Selon les calculs de l'analyste, les niveaux auxquels le titre s'échange actuellement anticipent une croissance de 22% de la valeur en capital et une hausse de près de 40% de l'actif net réévalué. Or, un tel scénario est très peu probable, estime Morgan Stanley.

AOF - EN SAVOIR PLUS

Les points forts de la valeur

- Unibail Rodamco est la première foncière européenne et le leader européen de l'immobilier commercial (premier opérateur, investisseur et développeur).

- Le groupe détient un portefeuille d'actifs de qualité qui comprend des centres commerciaux de grande taille (75% d'entre eux) accueillant plus de 7 millions de visiteurs par an. Un positionnement original dans le secteur.

- Le groupe détient 12 des 25 plus grands centres commerciaux d'Europe. En France il possède les cinq centres les plus fréquentés (Les Quatre-Temps à la Défense, le Forum des Halles à Paris, Parly 2 et Vélizy 2 en région parisienne, et la Part-Dieu à Lyon).

- Dans les centres commerciaux, Unibail bénéficie d'une double position de leader : à la fois géographique (en Europe), mais également sur chacun de ses actifs. Cela lui garantit une force de frappe suffisante pour attirer des enseignes leaders et donc accroître la fréquentation des centres.

- Le prix élevé payé par Altarea pour le centre commercial CAP 3000 à Nice prouve que les actifs de grande taille bien situés conservent une grande valeur.

- L'immobilier de bureau, activité cyclique, représente moins de 20% de l'activité.

- Du fait de sa forte position concurrentielle et de sa solide structure financière, le groupe peut saisir les opportunités qui se présentent sur le marché. D'autant plus que de nombreux acteurs (foncières, fonds d'investissement, ou banques) sont prêts à céder des actifs immobiliers.

- Le dividende est en hausse constante. L'action offre un rendement élevé (plus de 6%) et d'autant plus attrayant que la valeur a été chahutée au deuxième trimestre.

Les points faibles de la valeur

- Unibail a annoncé des perspectives moroses pour 2010. Ce sera une année de transition, marquée par (i) une indexation des loyers faible voire négative, (ii) la perte de loyers due à l'impact des cessions d'actifs réalisées en 2009 et (iii) une livraison limitée de nouveaux actifs.

- La diversification géographique est encore limitée : l'Europe Centrale représentait moins de 10% des loyers nets en 2009, tandis que l'activité en France en représentait plus de la moitié (58%).

Comment suivre la valeur

- Les performances du groupe sont sensibles à l'évolution du PIB des économies où il intervient, à l'inflation et au comportement des consommateurs (notamment de leur niveau de confiance). Et ce secteur ne peut pas aller chercher de la croissance supplémentaire dans les pays émergents.

- Les foncières restent des valeurs dépendantes du marché de la dette et donc des taux d'intérêt. A la moindre inquiétude sur les valeurs bancaires, elles sont chahutées.

- Concernant l'immobilier de bureaux, le taux de vacance des actifs est un indicateur clé.

- Unibail-Rodamco est soumis au régime fiscal français des SIIC, ce qui lui permet de bénéficier d'une exemption d'impôt sur son résultat récurrent et sur les plus-values sur cessions, sous réserve qu'il remplisse certaines conditions. Il doit notamment distribuer au moins 85% de son résultat récurrent.

LE SECTEUR DE LA VALEUR

Immobilier

La Fédération des promoteurs constructeurs (FPC) anticipe une sensible augmentation de prix pour tous les logements. Cette évolution résulterait de l'arrivée sur le marché à partir du deuxième semestre d'une génération de programmes immobiliers Bâtiments basses consommations (BBC). Ces bâtiments devraient engendrer une hausse de prix de vente comprise entre 3,5% et 5%. A cela s'ajoute la réforme en cours des aides d'accession à la propriété, qui sera effective à partir de début 2011. Cette réforme entraîne la suppression à la fin de l'année du crédit d'impôt sur les intérêts d'emprunt. Les acquéreurs seraient donc incités à prendre leur décision d'achat avant fin 2010. De même, une diminution de l'avantage fiscal dans le cadre de la loi Scellier devrait également accélérer les achats d'ici fin 2010. Autre facteur très important : le niveau particulièrement bas des taux d'intérêt. L'Observatoire Crédit Logement CSA estime qu'ils devraient encore se tasser dans les prochains mois.

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