Gilbert Dupont a conservé sa recommandation Vendre et son objectif de cours de 13,5 euros sur Kaufman & Broad après la publication de résultats 2009 globalement inférieurs à ses attentes. Le groupe a publié une perte nette de 29,8 millions d'euros sur son exercice 2009 contre un bénéfice net de 8,2 millions d'euros l'année précédente. Sur le seul quatrième trimestre, le résultat net est ressorti positif, à 2,8 millions d'euros contre 0,5 million l'année précédente.
Le chiffre d'affaires 2009 a reculé de 19,8% à 934,9 millions d'euros, avec un bénéfice opérationnel courant en baisse de 71,8% à 25 millions d'euros. Le taux de marge brute a atteint 13,6% contre 18,2% l'année précédente.
AOF - EN SAVOIR PLUS
Les points forts de la valeur
- Kaufman & Broad est l'un des premiers constructeurs de logements en France.
- Guy Nafilyan - une des grandes figures du secteur - n'a pas hésité à préparer l'entreprise à la crise immobilière dès ses premiers soubresauts, en annonçant des mesures de restructuration visant à réduire d'un tiers ses charges opérationnelles.
- Le promoteur repositionne son offre vers des logements plus petits et moins chers pour répondre à l'évolution de la demande depuis la crise. 74% de ses logements sont désormais éligibles au prêt à taux zéro ou au Scellier et bénéficient à plein des aides d'Etat à l'achat dans le neuf.
- Le marché parie régulièrement sur une OPA de PAI, qui détient 89% du capital et 92% des droits de vote, afin de retirer le titre de la cote.
Les points faibles de la valeur
- L'offre commerciale du promoteur comprend encore un tiers de produits conçus avant la crise qui ne répondent plus à la demande. Le promoteur souhaite s'en défaire à tout prix quitte à rogner sur ses marges. Le but est de les vendre avant la fin du premier semestre 2010. D'ici là, ils vont continuer à peser sur les comptes.
- Il n'y a pas de visibilité sur le rebond de l'activité. La baisse des réservations se poursuit.
- A 5 fois les fonds propres, la dette nette représente toujours un vrai problème.
- Tant que Kaufman dégage des pertes, l'intégration fiscale avec la holding de contrôle n'a aucun intérêt.
Comment suivre la valeur
- La structure du capital et la faiblesse du flottant provoquent des mouvements très erratiques en Bourse. La valeur a flambé de plus de 100% en 2009 sans que ses fondamentaux le justifient.
- Kaufman & Broad est fortement exposé à la santé du marché immobilier d'habitation. Dans cette optique, on suivra notamment l'évolution des prix des terrains à bâtir, des prix au mètre carré et l'évolution des taux d'intérêt. La vitesse de commercialisation des logements et les stocks sont également à surveiller.
- A surveiller également les éventuelles limitations du dispositif d'amortissement fiscal.
LE SECTEUR DE LA VALEUR
Immobilier
Les foncières doivent réallouer leur portefeuille d'actifs pour affronter la crise du secteur. Les cessions leur ont permis d'accéder à des ressources financières à un moment où leurs cours de bourse étaient malmenés. Ainsi Gecina, qui doit faire face à une dette de 500 millions d'euros à échéance février 2010, a déjà cédé 700 millions d'euros d'actifs. Foncière des Régions (FDR) a vendu plusieurs biens, dont une soixantaine d'immeubles à France Télécom. Icade, qui a choisi de se recentrer sur l'immobilier d'entreprise, a mis sur le marché 32.000 logements et son pôle d'administration de biens. L'autre impératif pour les foncières est de renégocier les conditions de loyers en fin de bail pour prévenir le départ des locataires. Silic estime que ses pertes de revenus suite à la renégociation de ses baux atteignent 200.000 euros pour le premier semestre 2009. Ces sociétés, qui ont su stopper à temps les nouveaux projets pour réduire leurs coûts, peuvent compter sur des taux d'occupation généralement élevés, de l'ordre de 95%. Néanmoins elles sont confrontées à une incertitude de taille : les conséquences de l'augmentation du taux de chômage sur les taux d'occupation dans les mois à venir.
